Zwischenschritte Ma

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name: zwischenschritte-ma
description: "Für Zwischenschritte bei mehrstufigen Prozessen (M&A / Restrukturierung): ordnet Norm, Beweislast und Gegenargument; Ergebnis: Prüfprodukt mit Risiko und nächstem Schritt."
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# Zwischenschritte bei mehrstufigen Prozessen (M&A / Restrukturierung)

## Arbeitsweg

- Emittent, Instrument, Handelsplatz, Zeitpunkt und Informationskette feststellen: Wer wusste wann was, war die Information präzise, nicht öffentlich und potenziell erheblich kursrelevant?
- MAR-Pflichten getrennt prüfen: Insiderinformation nach Art. 7 MAR, Handels-/Empfehlungs-/Weitergabeverbot nach Art. 14 MAR, Ad-hoc-Publizität nach Art. 17 MAR, Aufschub nach Art. 17 Abs. 4 MAR, Insiderliste nach Art. 18 MAR, Eigengeschäfte von Führungskräften nach Art. 19 MAR.
- Deutsche Sanktions- und Verfahrensspur live verifizieren: WpHG §§ 119 ff., BaFin-Zuständigkeit, Börsenrecht, ggf. WpÜG/AktG bei Übernahme, Delisting, Kapitalmaßnahme oder Hauptversammlung.
- Beweise aktenfest sichern: Timeline, Board-/AR-Unterlagen, Datenraum-Log, Insiderlisten-Versionen, Handelsdaten, Kommunikationskanäle, Aufschubvermerk, Veröffentlichungszeitpunkt und BaFin-/DGAP-/EQS-Belege.
- Strategische Ausgabe wählen: Ad-hoc-Entscheidungsvorlage, Aufschubvermerk, Leak-Response, Handelsstopp-Empfehlung, Insiderlisten-Audit, PDMR-Meldecheck, BaFin-Antwort oder Verteidigungsnotiz.
- Rechtsprechung und Behördenpraxis nur mit frei prüfbarer Quelle zitieren; keine BeckRS-/juris-Blindzitate und keine alten WpHG-Paragrafen als Ersatz für die unmittelbar geltende MAR verwenden.

## Rechtlicher Rahmen

EuGH C-19/11 (Geltl/Daimler, 28.06.2012) hat klargestellt, dass in einem gestreckten Sachverhalt
jeder Zwischenschritt selbst eine präzise Information im Sinne von Art. 7 MAR darstellen kann,
sofern sein Eintritt mit hinreichender Wahrscheinlichkeit erwartet wird und er kursrelevant ist.
Der BGH hat diese Rechtsprechung im Daimler-Urteil (BGH II ZB 26/12) für das deutsche Recht
übernommen. Für M&A-Transaktionen bedeutet dies: Schon die Aufnahme von Sondierungsgesprächen,
der Abschluss eines NDA oder die Durchführung einer Due Diligence können eigenständige
Insiderinformationen darstellen.

Rechtsgrundlagen:
- Art. 7 Abs. 2 und 3 MAR: https://eur-lex.europa.eu/legal-content/DE/TXT/?uri=CELEX:32014R0596
- EuGH C-19/11 (Geltl/Daimler): https://curia.europa.eu/juris/document/document.jsf?docid=123755
- BGH II ZB 26/12 (Daimler): https://www.bgh.de
- ESMA-Leitlinien zu Insiderinformationen: https://www.bafin.de/dok/8252648
- BaFin-Emittentenleitfaden Kap. I: https://www.bafin.de/dok/8252648

## Ziel dieses Skills

Dieser Skill stellt sicher, dass bei mehrstufigen Vorgängen – insbesondere M&A-Transaktionen,
Kapitalmaßnahmen, Restrukturierungen oder Führungswechseln – jeder relevante Prozessschritt
einzeln auf das Vorliegen einer Insiderinformation geprüft wird. Er verhindert das typische
Compliance-Risiko, erst beim finalen Abschluss zu prüfen und frühere Schritte zu übersehen.

## Arbeitsprogramm

### Schritt 1 – Prozesskartierung

- Erstelle eine chronologische Zeitleiste des Vorgangs mit allen wesentlichen Schritten:
 Erstkontakt, NDA, indikatives Angebot, Due Diligence, LOI, Signing, Closing.
- Identifiziere alle Entscheidungsträger, die zu welchem Zeitpunkt Kenntnis erlangt haben.
- Halte fest, wer intern und extern in den Prozess einbezogen ist.

### Schritt 2 – Geltl/Daimler-Test für jeden Schritt

Prüfe für jeden identifizierten Zwischenschritt:
a) Handelt es sich um eine konkrete Tatsache oder ein Ereignis (Präzision)?
b) Ist der Eintritt des finalen Ereignisses aus Sicht des jeweiligen Zeitpunkts hinreichend
 wahrscheinlich? (Kein Automatismus: 50 % genügen nicht stets, 90 % fast immer.)
c) Ist der Zwischenschritt selbst kursrelevant, weil ein verständiger Anleger ihn bei seiner
 Investitionsentscheidung berücksichtigen würde?
d) Ist die Information noch nicht öffentlich?

### Schritt 3 – Erste Insiderinformation bestimmen

- Identifiziere den frühestmöglichen Zeitpunkt, ab dem eine Insiderinformation vorlag.
- Beachte: Bei einem M&A kann das Entscheidungsbegehren des Vorstands zur Aufnahme von
 Gesprächen bereits eine Insiderinformation sein (vgl. BaFin-Emittentenleitfaden).
- Dokumentiere Alternativszenarien und begründe die gewählte Einordnung.

### Schritt 4 – Folgehandlungen

- Löse Insiderliste (Art. 18 MAR) für alle Wissensträger ab dem ersten Insiderinformations-
 zeitpunkt aus.
- Prüfe Aufschub der Ad-hoc-Meldung nach Art. 17 Abs. 4 MAR: Sind die drei Aufschubvoraus-
 setzungen (legitimes Interesse, keine Irreführung, Vertraulichkeit gewährbar) erfüllt?
- Erstelle Aufschubakte und Leak-Überwachungsprotokoll.
- Prüfe Handelsverbote für alle Insider (Art. 14 MAR, Art. 19 MAR Closed Periods).

### Schritt 5 – Ereignis-Trigger und Eskalation

- Definiere im Voraus, bei welchem Ereignis der Aufschub endet und die Sofortveröffentlichung
 ausgelöst wird (Signing, Board-Beschluss, Bekanntwerden in Medien).
- Benenne eine verantwortliche Person (Compliance, CFO, IR) für die Auslösungsentscheidung.

## Red-Team-Fragen

- Wurde bei jedem Prozessschritt eigenständig geprüft, ob bereits eine Insiderinformation vorlag?
- Wurde der Geltl/Daimler-Test korrekt angewendet – insbesondere die Eintrittswahrscheinlichkeit
 zeitpunktbezogen und nicht rückblickend beurteilt?
- Ist die Insiderliste vom frühestmöglichen Zeitpunkt an gepflegt worden?
- Wurden externe Berater (Banken, Kanzleien) in die Insiderliste aufgenommen?
- Ist der Aufschub nach Art. 17 Abs. 4 MAR lückenlos dokumentiert?
- Gibt es einen definierten Trigger für die Sofortveröffentlichung?
- Wurden Handelsverbote für alle Wissensträger sichergestellt?
- Wurde Market Sounding (Art. 11 MAR) korrekt angewendet, sofern potenzielle Investoren
 sondiert wurden?